Es sind die wohl wichtigsten Referenzzahlen der Finanzmärkte – die Interbank Offered Rates (Ibors), die die täglich angebotenen Zinssätze im Zwischenbankenmarkt widerspiegeln. Auf der London Interbank Offered Rate (Libor) und ihrem Euro-Äquivalent Euribor basieren weltweit 370 Billionen Dollar an Finanzgeschäften, schätzt der Finanzstabilitätsrat (Financial Stability Board – FSB). In Österreich wurden laut Nationalbank allein im April variabel verzinste Kredite an Unternehmen und Private im Ausmaß von knapp unter acht Milliarden Euro auf Euribor-Basis vergeben.

Doch dies soll sich bald ändern: Im Jahr 2011 wurde bekannt, dass Großbanken den Libor-Wert manipuliert und sich dadurch Vorteile verschafft haben. Als Folge empfahl das FSB bis Ende 2021 den Übergang von Ibors zu einem neuen System, das nicht die angebotenen Zinssätze im Interbankenmarkt heranzieht, sondern auf tatsächliche Transaktionsdaten abstellt – den Risk-Free Rates (RFRs).

Dieser Empfehlung sind Aufsichtsbehörden weltweit gefolgt, so auch in der EU. Hier gilt seit 1. 1. 2018 die Benchmark-Verordnung, in Österreich ergänzend das Referenzwerte-Vollzugsgesetz (RW-VG). Ihr Ziel ist es, EU-Referenzwerte zuverlässig, repräsentativ und manipulationsfrei zu halten.

Die praktischen Herausforderungen einer Umstellung des Weltfinanzsystems auf neue Referenzwerte wurden allerdings grob unterschätzt. Je näher das Ende von Libor und Euribor rückt, desto größer die Unsicherheit.

Anpassungen notwendig

Was sind die konkreten Probleme? Einerseits berücksichtigen die auf Transaktionsdaten basierenden RFRs im Gegensatz zu Ibors unterschiedliche Laufzeiten und Kreditrisiken nicht oder kaum. Wird ein Vertrag auf RFRs umgestellt, sind daher Anpassungen (etwa in Form von Aufschlägen) notwendig, damit die ursprüngliche wirtschaftliche Vereinbarung erhalten bleibt und es nicht zu einem unbeabsichtigten Vermögenstransfer kommt. Das ist eine große finanzmathematische Herausforderung.

Dazu kommen die engen Verknüpfungen von Grund- und Sicherungsgeschäften, z. B. einem Kredit und einem Zinsderivat, die nicht getrennt behandelt werden können. Diese Komplexität potenziert sich, wenn mehrere Währungen im Spiel sind und die jeweiligen Referenzwerte – etwa der US-$-Libor und der Euribor – zu unterschiedlichen Zeitpunkten umzustellen sind.

Zu guter Letzt gibt es die Notwendigkeit, in bestehende Verträge mit Laufzeiten über 2021 hinaus einzugreifen. Das gilt im Euroraum jedenfalls für Geschäfte, die auf Basis des Euro Overnight Index Average (Eonia) abgewickelt werden, weil Eonia bereits ab 2. Oktober 2019 schrittweise durch die Euro Short-Term Rate (€STR) ersetzt werden soll. Der Euribor könnte nach den Plänen des Benchmark-Administrators European Money Marktes Institute als Referenzzinssatz eine Zeitlang weiter zur Verfügung stehen, allerdings anders ermittelt als heute.

Unerwünschte Folgen

Vertragsänderungen, die sich aus der Umstellung ergeben, mögen banal erscheinen. Aber angesichts der Vielzahl der betroffenen Geschäfte und der in vielen Punkten noch unklaren Details der Nachfolgereferenzwerte sind die Herausforderungen groß – nicht nur für Banken, sondern auch für ihre Kunden.

Die Unsicherheiten sind keineswegs auf Finanzkontrakte und Finanzierungen beschränkt: Wenn ein Ibor nicht mehr verfügbar ist, gehen auch Verweise in anderen Verträgen, etwa Verzugszinsklauseln in Lieferverträgen, ins Leere. Gesetzliche Zinssätze, die zur Geltung kommen könnten, sind in Österreich viel höher. Das hätte wirtschaftlich höchst unerwünschte Folgen. Es bleibt der Weg der ergänzenden Vertragsauslegung. Die Frage ist in diesem Fall, was die Parteien vereinbart hätten, wenn ihnen die Möglichkeit des Wegfalls des Ibor bewusst gewesen wäre. Zu welchem Ergebnis dies führt, wird wohl noch Gegenstand einer intensiven Diskussion werden.

Was sollen Unternehmen tun? Zunächst sollte man alle betroffenen Geschäfte im internen Vertragsmanagement identifizieren, dann notwendige Schritte für eine möglichst schmerzfreie Umstellung in die Welt der RFRs prüfen. Intern betrifft das etwa IT- und Treasury-Systeme, extern Zustimmungserfordernisse. (Martin Ebner, 19.6.2019)